Carteras dinámicas guiadas por la inflación
 
 
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Carteras dinámicas guiadas por la inflación

 
AndyG - 7 Jul 2022
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El objetivo de este trabajo es analizar el impacto de la inflación en los distintos sectores de la economía y tipos de acciones, así como la construcción de una estrategia rotacional que utilice como mecanismo de asignación de activos la evolución de la inflación en el medio y largo plazo.



INTRODUCCIÓN

Al diseñar carteras de acciones con un horizonte temporal indefinido nuestro principal objetivo ha de ser la preservación del capital, para lo que es imprescindible obtener rentabilidades superiores a la inflación. Esto no siempre es sencillo dado que la inflación experimenta cambios de régimen difíciles de predecir que afectan de forma compleja y desigual a los distintos sectores de la economía. A efectos prácticos, más que los cambios reales en la inflación, nos interesa el estudio de sus expectativas a medio plazo. Es decir, si se está descontando un escenario ligeramente alcista, un elevado repunte o una situación deflacionaria. 

El primer escenario suele ser el más frecuente y no es malo para los mercados financieros. De hecho, diversos estudios muestran que una pequeña inflación controlada que asciende por una pendiente del 2-3% anual estimula el crecimiento económico y la creación de empleo. En esta situación las políticas monetarias se mantienen estables y los mercados de renta variable experimentan un crecimiento sostenido superior al de la renta fija. El escenario de un fuerte repunte de la inflación puede perjudicar a la actividad económica al suponer una pérdida del poder adquisitivo de la población, lo que desincentiva el consumo y el ahorro. Las políticas monetarias podrían orientarse hacia un horizonte de incremento de tipos que imprima un sesgo bajista a la renta variable. Por último, una situación deflacionaria, generalmente asociada a momentos de recesión económica, es el peor de los tres escenarios; implica estancamiento económico, reducción de la demanda y pérdida de empleos. Un ejemplo de esto fue la llamada “década perdida” en Japón (1990-2001) que lastró la economía de este gigante asiático. Se podría pensar que una caída progresiva de los precios, acompañada de políticas monetarias de estímulo a la economía, es buena para la inversión a largo plazo. Sin embargo, el problema está en que es imposible saber cuánto más van a caer los precios y cuándo comenzará la reactivación.

Teniendo esto en cuenta, cabe diseñar una cartera dinámica que tome el nivel de inflación como criterio de asignación, alternando entre los activos que mejor comportamiento histórico tengan en cada uno de los tres escenarios.

 

DINÁMICA DE LA INFLACIÓN Y CAMBIOS DE RÉGIMEN

Una de las principales propiedades de la inflación es que experimenta cambios de régimen persistentes en el tiempo y que afectan a la dinámica de los mercados. Si observamos el gráfico de la tasa de inflación en EE.UU. durante los últimos 100 años vemos que los períodos inflacionarios son mucho más frecuentes que los deflacionarios, situándose la media en torno al 2.5%:




Durante los primeros 60 años (1920-1980) se suceden variaciones de enorme amplitud que coinciden con la Gran Depresión, la II Guerra Mundial y la crisis del petróleo. Pero a partir de los años 80, la volatilidad es menor. Parece que los bancos centrales con sus políticas monetarias están aprendiendo a controlar estas crisis.

 

Según diversos estudios se pueden identificar cuatro regímenes generales:

  1. Deflación. – Definida por el FMI como un descenso generalizado durante dos semestres seguidos del precio de los bienes y servicios. En una espiral deflacionista el sesgo de la economía es fuertemente negativo; se reduce la demanda, disminuyen los beneficios empresariales, cae la producción y aumenta el paro. Desde el punto de vista del ahorro, se produce una ganancia relativa del poder adquisitivo. El problema es que muy pocos consiguen ahorrar porque también bajan los salarios.  
  2. Baja Inflación. – Inferior al 2%. Favorece al consumidor y permite mantener el poder adquisitivo. Sin embargo, puede ser síntoma de debilidad y estancamiento económico.
  3. Inflación moderada. – Entre el 2% y el 6%. Puede tener un efecto favorable sobre el crecimiento económico al dirigir el ahorro hacia la compra de activos físicos o a la inversión en acciones.
  4. Alta inflación. – Se toma como referencia el valor del 6% ya que delimita el cuartil histórico superior. Una inflación entre 6% y el 8% se considera moderadamente alta y, si no se prolonga demasiado en el tiempo, no afecta de forma dramática a los mercados. Los niveles superiores al 8% son poco frecuentes, requieren la implementación de políticas monetarias y afectan muy negativamente a casi todas las clases de activos, salvo el oro y algunas materias primas.

Un buen estimador para determinar el impacto de la inflación en las diferentes clases de activos es la “beta de la inflación” (BI) que compara el retorno de las distintas clases de activos con los cambios en la inflación en un periodo dado. Por ejemplo, una BI de 2 indica que el retorno de un activo se incrementa a un ritmo del doble de la inflación. En la siguiente tabla se muestra la BI de diez clases de activos en el período 1970-2020. 



Fuente: “On Inflaction”, Verdad.

 

Según esta fuente solo las commodities y el oro son una inversión rentable en los períodos de incremento de la inflación, siendo la diferencia respecto del periodo total de 50 años claramente positiva. En el resto de los activos la diferencia es negativa. Si bien la inversión inmobiliaria y los TIPS a corto plazo mantienen beta positiva, por lo que ofrecen alguna protección en escenarios de fuerte inflación. En el otro extremo, los activos con peor rendimiento son los mercados de acciones y la renta fija.

En el caso de las acciones existen grandes diferencias por sectores y tipos. Para estudiar su sensibilidad a la inflación necesitamos un indicador adelantado que nos muestre las previsiones a medio y largo plazo. En el caso de la economía norteamericana el más empleado es el Índice de Expectativas de Inflación de la Universidad de Michigan (MICH) que realiza dos tipos de previsiones; a un año (el más seguido) y a 5 años.

El MICH básicamente tiene el formato de una encuesta a los consumidores que se centra en tres áreas; finanzas personales, condiciones comerciales y poder adquisitivo. La periodicidad es mensual y se dispone de series desde 1978. Con esta encuesta es posible evaluar la dinámica de precios (subir, bajar, permanecer estables) que esperan los consumidores para el próximo año. El índice tiene una buena correlación con otros estimadores del IPC. Si bien, como podemos apreciar en la imagen inferior, experimenta unas fluctuaciones menos bruscas que las de la inflación real.  




En la siguiente tabla mostramos las estadísticas básicas del MICH:




MEJORES ACTIVOS SEGÚN SENSIBILIDAD A LA INFLACIÓN

Seguidamente procedemos a un análisis empírico para determinar la sensibilidad a las expectativas de inflación de los tipos de acciones y sectores de la economía estadounidense. Los regímenes de inflación a evaluar mediante los datos históricos del MICH serán:

  • Baja inflación (< Q1) Entre 0,4 y 2,8.
  • Moderada-alta (Q1 <> Q3) Entre 2,8 y 3,4
  • Muy alta (> Q3) Superior a 3,4

Establecemos los 3 puntos -valor de la mediana- como frontera entre las marcoépocas de alta y baja inflación establecidas en base a expectativas a un año.

 

En el estudio emplearemos la aplicación Portfolio123 para simular la creación de carteras que respondan a la siguiente tipología:


1) Estilos:

Crecimiento

Baja volatilidad

Momento

Calidad

Sentimiento

Valor

Combinación equiponderada

2) Sectores:

Materiales básicos

Comunicaciones

Consumo discrecional

Productos básicos de consumo

Energía

Finanzas

Salud

Industria

Tecnología

Servicios públicos

Sector inmobiliario

3)Subsectores

Empresas representativas de los 90 principales subsectores de la economía estadounidense según el modelo de clasificación RBICS (FactSet Revere Business Industry Classification System).


Parámetros de la simulación:

Universos:

- Empresas del Russell 3000 para estilos y subsectores

- ETFs más representativos para los sectores

Ventana temporal: 2001-2022

Máximo de activos en cartera: 20

Rebalanceos: Mensuales

Modelo de asignación: Equiponderado


ESTILOS DE INVERSIÓN

Existen diferencias sustanciales entre estilos. Algunos, como la “combinación equiponderada” y la “baja volatilidad” tienen un rendimiento aceptable en regímenes de baja-moderada inflación y aguantan bastante bien los períodos de inflación alta (>3). Mientras que otros, como “crecimiento”, “calidad” y “momento” incurren en pérdidas si la inflación se mantiene alta en períodos prolongados.

En la tabla inferior podemos ver el resultado de nuestra simulación para los dos escenarios:




Estrategia basada en estilos:

Si construimos una estrategia basada en la alternancia de los estilos de “baja volatilidad” y “sentimiento” según el régimen dominante de inflación, obtenemos el siguiente resultado en un histórico de 22 años:




SECTORES DE LA ECONOMÍA

 

En la literatura académica existen estudios empíricos de amplio espectro en los que se analiza el comportamiento de los diferentes sectores y subsectores de la economía en diversos escenarios de inflación. El tema es muy amplio, por lo que nos limitaremos a resumir algunas de las conclusiones y pasaremos a verificar algunos hechos estilizados sobre los que existe cierto consenso:

  • Los sectores de “servicios públicos” y “productos básicos de consumo” protegen frente a la inflación ya que tienen más capacidad para trasladar las subidas de precios a los consumidores sin que se reduzca significativamente la demanda. Es decir, existe una inmensa población cautiva de estos productos y servicios.
  • La energía y algunas materias primas también actúan como activos refugio en escenarios de fuerte inflación mientras que pierden mucho valor en ciclos de inflación a la baja y deflacionarios.
  • El sector inmobiliario protege siempre que el aumento de la inflación pueda incrementar progresivamente los precios de alquiler de inmuebles. Si bien, los gobiernos pueden imponer medidas proteccionistas que limiten estas prácticas.
  • Los sectores de “comunicaciones”, “tecnología”, “servicios financieros” y “consumo discrecional” son los que más dificultades tienen para sortear los entornos de alta inflación.  

En la tabla inferior mostramos el comportamiento de los principales sectores de la economía estadounidense en regímenes de alta y baja inflación. Para realizar este estudio hemos utilizado el ETF más representativo de cada sector: